Regola della Passività: Cos’è e Come Incide sull’OPS di Mediobanca su Banca Generali

Questa settimana il settore bancario italiano è stato nuovamente al centro dell’attenzione. Mediobanca ha annunciato un’Offerta Pubblica di Acquisto per acquisire il 100% di Banca Generali, di cui Assicurazioni Generali possiede il 50%. L’operazione prevede la vendita delle azioni detenute da Mediobanca (13,1%) a un valore pari alle sottoscrizioni, con un rapporto di scambio di 1,7 a 1. Tuttavia, Alberto Nagel, CEO dell’azienda, potrebbe incontrare ostacoli a causa della “passivity rule”.

Che cos’è la passivity rule e come si applica

Chi segue le notizie di finanza avrà sicuramente sentito parlare di questa norma. La “regola della passività”, introdotta dalla Direttiva 2004/25/CE e attuata con il Decreto legislativo n.146 del 2009, che ha modificato il Testo Unico della Finanza, si propone di proteggere la contendibilità delle società quotate che sono oggetto di tentativi di acquisizione ostili.

Le operazioni di acquisizione, o “take over”, spesso non sono ben viste dai manager delle aziende coinvolte per paura di perdere il proprio posto. Infatti, chi tenta l’acquisizione di solito sostituisce i dirigenti con persone di fiducia. Di fronte a questa minaccia, le aziende possono essere tentate di adottare misure per complicare o bloccare l’operazione, a discapito però del bene della società stessa e degli azionisti di minoranza, che potrebbero perdere i vantaggi di un’offerta di acquisto, generalmente a un prezzo superiore a quello di mercato.

Per prevenire queste manovre, la legge europea ha introdotto la passivity rule, che impedisce all’azienda bersaglio di prendere iniziative difensive. Attualmente, questa regola è rilevante per l’OPS di Mediobanca, dato che Piazzetta Cuccia è già oggetto di un tentativo di acquisizione da parte di Monte Paschi di Siena con un’altra OPS. La domanda sorge spontanea: il tentativo di acquisizione di Banca Generali potrebbe essere interpretato come una violazione di questa norma?

Assemblea Mediobanca: ordinaria o straordinaria?

Nagel ha descritto l’operazione come “offensiva” piuttosto che difensiva. Tuttavia, non basta dichiararlo per risolvere la questione. Infatti, il manager ha ammesso che sarà necessaria l’approvazione dell’assemblea dei soci, prevista per il 16 giugno, per procedere, a causa della passivity rule. L’art.104 del TUF specifica che il divieto può essere superato solo con il voto dei soci, che si riuniscano in un’assemblea ordinaria o straordinaria.

Non è ancora chiaro quale tipo di assemblea sarà convocata. La differenza è significativa: un’assemblea ordinaria richiede una maggioranza del 50% più una azione per approvare le decisioni, mentre un’assemblea straordinaria richiede i due terzi del capitale azionario.

In quest’ultimo caso, una minoranza di blocco che possieda un terzo del capitale potrebbe impedire l’OPS su Banca Generali. Francesco Gaetano Caltagirone e Delfin, che detengono rispettivamente il 7,39% e il 19,81% del capitale, potrebbero raggiungere il 27,2% semplicemente acquisendo un ulteriore 3% ciascuno.

La posizione di Caltagirone e Delfin

È chiaro che questi soci voteranno contro, essendo interessati anche nell’acquisizione di Mediobanca da parte di Monte Paschi per ottenere il controllo di Generali. Tuttavia, non è scontato che l’assemblea sia convocata come straordinaria, che sarebbe necessaria per aumenti di capitale o modifiche statutarie. L’incertezza legale è un rischio per il mercato, poiché non è escluso che la questione possa finire in tribunale. Gli azionisti di minoranza potrebbero contestare che la decisione richieda una maggioranza di due terzi, mentre Nagel potrebbe aver lanciato l’OPS credendo che bastasse la maggioranza semplice.

L’operazione non sarà rapida. Dopo l’approvazione dell’assemblea, sarà necessario attendere il parere della Banca d’Italia e forse anche dell’IVASS, che potrebbe avere obiezioni sull’assegnazione a Generali di una quota eccessiva di azioni proprie. Ieri, il titolo Mediobanca è aumentato di poco dopo l’annuncio, mentre quello di Banca Generali è salito significativamente, grazie all’OPS che offre un premio dell’11% sul prezzo di chiusura della scorsa settimana.

Passivity rule, azioni Mediobanca sotto osservazione

Nelle prossime settimane è probabile che il valore delle azioni Mediobanca aumenti in vista dell’assemblea. Caltagirone e Delfin potrebbero acquistare ulteriori azioni per sfruttare la passivity rule e prevalere in assemblea. Tuttavia, questo ridurrebbe anche le possibilità di successo dell’OPS di Monte Paschi su Mediobanca, dato che aumenterebbe lo sconto sui prezzi offerti. A meno che l’AD Luigi Lovaglio non decida di aumentare l’offerta, rendendo più costoso per il suo istituto procedere con l’acquisizione e per i due soci opporsi alle azioni difensive di Piazzetta Cuccia, nonostante i benefici che potrebbero derivarne.

Un intrigo che si complica sempre di più.